西北证券四季度投资策略
o 我们认为宏观经济的调控将持续，但宏观调控并不是影响四季度 证券市场的主要因素。对于越来越明确的升息预期，我们认为 长期以来市场对升息的预期已经得到了充分的反映，加息固然 会引起市场资金面和部分公司业绩的变化，但加息政策的明朗 化反而有助于稳定投资者的信心； o 我们认为9月－10月出台积极政策的可能性非常大，证券市场将以 政策出台为契机展开反弹，投资者应当做好积极的准备，但需 要注意的是反弹的高度决定于政策的力度； o 虽然目前市场的资金面比较脆弱，但是以基金和保险资金为代表 的长期资金依然弹药充足，是股市长期发展的主要支持力量； 另一方面，从以往的历次经验看，市场缺乏的从来不是资金， 而是信心，只要市场向好，必然有大笔资金进入，形成有力的 资金面支持； o 目前A股市场的估值水平无论是横向和纵向都处于较低水平，平均 市盈率与纽约、香港等主要市场的差异已不明显。进入升息周 期后，股价的变化取决于企业盈利能力的提升能否抵消估值水 平的降低，因此我们建议重点考虑业绩有持续增长潜力的行业 上市公司； o 从行业选股角度，我们看好港口、民航、煤炭开采、医药、食品 饮料等行业，部分行业的龙头公司具有长期的投资价值。但由 于行业内公司的分化加剧，因此必须慎重选择公司；详见P11。 o 基于目前的宏观环境、投资者结构，我们考虑到从持续的业绩增 长能力强、目前的估值水平较低、具有较好的分红历史、流动 性好的上市公司中自下而上的选择一定量的公司进入股票池； 详见P15。 o 我们认为在低迷市场环境下，次新股受到的关注较少，市场压力 较小。一旦市场在政策刺激下反弹，次新股很有可能取得较好 的收益。我们也挑选一部分基本面优良，估值合理，跌幅较深 或涨幅不大的次新股进入股票池，详见P17。 一、宏观经济调控继续，加息压力增大 （一）固定资产投资增速7、8月份又有反弹，宏观调控将继续 宏观调控的效果在6月份以后出现了反复的局面。7月份全国城镇固 定资产投资同比增长31.4％，比6月高出8.7个百分点， 8月份，工业生产增加值同比增长15.9％，增幅较上月提高0.4个百分点 ，这是继今年3月份国家宏观调控政策出台以来，工业生产增加值首次 出现回升；自6月上旬，作为宏观调控严控对象的钢材价格已经连续两 个月开始回升；而7、8两个月份的CPI指数同期增长幅度也达到了5.3％ ，其中8月份CPI指数较7月份上涨了0.7％，我国的宏观经济在经历了5 、6月份的快速下滑后，经济增长又出现了企稳迹象。 我们认为出现投资反弹的原因主要因为前期抑止投资过热主要采取 的是行政手段，而随着5、6月份投资速度的下滑放松了过热行业的控制 力度，部分被行政手段限制的投资需求又有抬头趋势。 随着宏观经济数据的起伏，相关部门对宏观调控的意见产生分歧。 十六届四中全会将在9月16－19日召开，据报道四中全会有两个议题。 1、如何加强党的执政能力建设，2、当前的宏观经济形势、宏观调控的 效果一级未来宏观调控的取向。会议精神将对当前的宏观调控作出更明 确的意见。 我们认为宏观经济的调控将持续。但宏观调控并不是影响四季度证 券市场的主要因素。 表1 2季度以来有关宏观调控政策或讲话 |时间 |讲话人/部门 |内容 | |9月13日 |国务院常务会议 |“当前经济平稳运行，继续向宏观调控预期目| | | |标发展，国民经济总体形势是好的。”“防止 | | | |投资反弹”，包括继续控制固定资产投资规模| | | |在内的8项工作。 | |9月9日 |发改委 |继续保持宏观调控的力度，巩固已经取得的 | | | |成果，警惕和防止钢铁等行业盲目投资的反 | | | |弹。 | | |国资委 |《关于加强中央企业收购活动监管有关事项的| | | |通知》，严格控制中央企业今后收购钢铁、电| | | |解铝、水泥等目前投资过热行业。 | |8月19日 |温家宝 |在四川考察强调宏观调控仍是当前经济工作 | | | |重点 | |7月 |国务院办公会议 |宏观调控已经取得了“显著成效”。 | （二）加息压力增大 1、油价高居不下，通货膨胀压力增大 我国目前已是继美国之后的第二大石油进口国，对石油的依存度高 达23％，我国经济的增长与国际原油的关系越来越紧密。今年以来，国 际油价一直在高位运行，使我国的通货膨胀压力加大。7月和8月的CPI 指数均同比上涨5.3%，已经连续三个月超过5％。预计9月的CPI涨幅仍 将超过5％。 短期内我们认为油价仍将在高位徘徊，这主要是基于以下原因：1、 从世界范围来看，未来两年对石油的需求持续旺盛。根据国际能源机构 的预测，2004年全球石油需求量为8060万桶/日，这意味着全球原油需 求的增长幅度将创下16年来的最高点；2、原油供应不稳定。这主要包 括中东目前不稳定的政治局势，俄罗斯最大的石油生产商尤科斯公司的 财务危机，美国炼油生产能力的不足，以及其他可能发生的恐怖事件等 等； 2、负利率造成居民储蓄的明显下降 我国居民1年期储蓄存款实际利率(名义利率扣除利息所得税和通货 膨胀率)从去年10月份起为负，今年7、8月份居民消费价格指数同比上 涨5.3%，实际存款利率为- 3.72%，实际贷款利率也已经连续两个月几乎为零。 负利率现象的长期存在，直接造成了居民储蓄的明显下降，根据国 家统计局发布的数据，1－7月份我国居民储蓄存款同比减少1309亿元。 过多的分流将会对经济的发展产生诸多不良的影响：1、使货币供应量 增幅下降过快，引起商业银行信贷紧缩；2、导致资金形成体外循环， 加剧金融风险；3、增加了人们向固定资产投资的侵向，推动了人们的 投资冲动，在目前的经济形势下造成一个恶性循环：一方面过低的利率 促使人们寻找新的投资方向，增强了向固定资产投资的冲动，另一方面 固定资产投资的高速增长又推动了贷款的高速增长。循环的结果导致经 济投资过热和通涨的发生，有悖于国家宏观调控目标的实现。 3、美元两次加息，为人民币的加息打开了政策空间 长期以来，管理当局对加息问题比较谨慎是出于人民币升值压力的考虑 ，但今年以来美元的两次加息，使得人民币与美元的利差有所缩小，为 人民币的加息缓解了外部压力；另一方面，管理当局对人民币升值问题 态度也有所缓和，多位官方学者表示要探讨新的汇率形成机制，这也为 加息进一步提供了政策空间。 4 、加息对上市公司和部分行业的影响 作为宏观调控的一种手段和工具，利率的变动将对上市公司产生重 大影响。加息一方面使资金成本上升，理论上将导致股票估值的下降； 另一方面贷款利率的提高将增加公司的融资成本，影响部分行业上市公 司的业绩。 房地产预计是受加息影响最大的行业，将使房地产的成本增加，消 费需求下降。对于银行业来说，加息的影响取决于存贷款加息的幅度和 利差。从目前的情况看，存贷利差扩大的可能性较大，银行将从中收益 。 我们认为，长期以来市场对升息的预期已经得到了充分的反映，加 息固然会引起市场资金面和部分公司业绩的变化，但加息政策的明朗化 反而有助于稳定投资者的信心。 二、市场政策等待空翻多，政策面转暖的初步信号出现 自年初国务院发布《国九条》以来，证监会与其他部委对其一直有意 见分歧。证监会的基本立场是解决历史遗留问题，壮大机构投资者。而 国资委和人民银行的基本立场是扩大直接融资比例，支持企业上市。两 种力量影响证券市场政策。8月初，随着宝钢股份整体上市项目的启动 ，国资委对事件的正面表态，证监会在与其他力量博弈中进行了让步。 但随着证券市场的进一步下挫，证监会通过股票发行询价制度的征求意 见，制造利好，暂时缓解了扩容压力。进入9月的加速下跌后，温家宝 在国务院常务会议上提出落实《国九条》，切实保护广大投资者利益。 可以看出，市场的极度低迷使融资功能大大削弱，倒逼证监会之外 的部委和更高的管理层的政策基调。政策面经历了由年初的积极到年中 的消极，目前证券市场问题再度得到国务院层面的重视，政策面转暖的 初步信号出现。我们无法断定何时出台何种政策，但我们认为9月－10 月出台积极政策的可能性非常大，证券市场将以政策出台为契机展开反 弹，投资者应当做好积极的准备。 事实上，自9月14日温家宝总理在国务院常务会议上的讲话披露，大 盘在探底1259.6点之后便开始了大幅反弹，至16日收于1355点，成交量 也大幅回升。我们认为，以本次会议精神构成导火索，出现中级反弹行 情的概率很大，但反弹的高度决定于政策的力度。 需要强调的是，对政策变化的预期，逐步、渐进是主基调，突变性 的特大利好的可能性微乎其微，因此近期市场不会出现大幅单边上扬的 情况，会随着政策预期、出台而起伏。投资者应把握行情和股票的波段 ，结合政策面的变动进行投资选择。 表2 近期证券市场的政策演变 |时间 |讲话人/ |内容 |评论 | | |政策出台| | | | |机构 | | | |9.13 |国务院常|要求做好8项工作，其中第5项为“抓紧落|资本市场问题受到国务院| | |务会议 |实《国务院关于推进资本市场改革开放和|重视，并提出保护投资者| | | |稳定发展的若干意见》的各项政策措施，|利益，政策正在发生变化| | | |切实保护广大投资者利益，促进资本市 |。 | | | |场稳步健康发展”。 | | |8.31 |中国证监|《关于首次公开发行股票试行询价制度若|证监会制造利好，暂时缓| | |会 |干问题的通知》（征求意见）通知正式发|解了扩容问题。 | | | |布前，除上市公司再融资外，暂不安排 | | | | |首次公开发行股票。 | | |8.30 |国家税务|从2004年起，华夏、招商、兴业、联合 | | | |总局 |和天同5家公司首批受惠新税收政策。 | | |8.20 |保监会和|《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》 |并非QDII，但离QDII更进| | |央行 | |了一步。同时，使市场预| | | | |期保险资金入市产生变数| | | | |。 | |8.18 |尚福林 |全国证券监管工作座谈会抓好四项工作 |证监会在与其他机构的博| | | |，其中“支持优质企业发行上市，改善上|弈中进行了让步，暗示大| | | |市公司结构”被置于首位。 |规模扩容。 | |8.18 |国务院常|提出当前要做好六项金融工作，没有具 | | | |务会议 |体涉及资本市场。 | | |8.13 |证监会 |关于推进证券业创新活动有关问题的通 |落实《国九条》。 | | | |知 | | |8.13 |李融荣 |中央企业负责人会议加快中央企业股份 | | | | |制改革步伐,可以借助于上市公司的平台| | | | |,使一部分具备上市条件的中央企业做到| | | | |主营业务整体上市。目前武钢、宝钢等 | | | | |企业正在积极做这方面的工作社会反映 | | | | |良好。 | | |8.2 |保监会 |允许保险公司投资可转债离保险公司直 | | | | |接入市更进一步。 | | 三、有信心，就有资金 （一）基金弹药充足 根据中信证券的仓位测度分析，基金仓位在2季度显著减少。据统计 ，开放式基金整体仓位从2季度末的53.21％，下跌至9月中旬的50.14％ ；封闭式基金整体仓位从2季度末的68．16％，下跌至9月中旬的65.45 ％。详见下图.[pic] 我...
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