2008年2月2日，中国经济50人论坛2008年会在北京钓鱼台国宾馆举行。以下为社科院世界经济与政治研究所所长中国经济50人论坛成员余永定主题发言实录。

　　余永定：谢谢主席，我一定要在15分钟之内完成这个发言。刚回来，我是全程参加了达沃斯的会议，我感觉今年它的气氛和往年有所不同，往年气氛是比较轻松的，但是今年是给我非常凝重的感觉，世界经济出现了大环境，特别是美国的经济，我觉得世界经济论坛绝大部分外国的参与者，特别是那些圈内的人，对世界经济的预测严重超出我的预测之外，但是相对他们来讲我觉得我还是非常的乐观。

　　我简单的结合我在达沃斯的感受，谈一些有关于世界经济形势和我对世界经济形势的看法，首先全球经济增长开始放缓，这是没有疑问的，这是KSB的预测，它是美国最有名的预测机构，是它去年做的预测，情况就是世界经济增长速度将会有逐渐明显的下降，但是从达沃斯的情况来看，实际情况比这还要糟，07年美国驻华投资大幅度的下降，下降的幅度是16.3%，是造成美国在07年经济增长下降的一个最重要的原因，另一方面美国的出口的情况比较好，所以贸易逆差减少了，这种贸易逆差减少在相当大的程度上抵消了住房投资下降对于美国经济的作用，所以总的来讲美国经济增长是2.8%。

　　08年大家都在强调，08年美国消费支出将会有比较大的下降，理由按照罗奇的说法，美国经济总额是14亿万美元，07年美国消费占GDP的总值是70%，而在正常情况下，美国的消费占GDP的比应该是65%，那么由于出现了一系列的问题，根据他的观点，美国的消费在GDP的比重下降，如果下降到正常水平，也就是占GDP的65%的话，这对于我们来讲就意味着消费需求有大幅度的下降，将会美国经济增长造成重大的影响。

　　和消费增长下降相关的一个重要的情况就是，消费的反面就是储蓄，当消费下降的时候，储蓄就提高了，由于储蓄和投资之间有可能会有比较大的缺口，在这种情况下，美国的贸易差也就会有比较大的下降，特别是美国的进口就会有比较大的下降，最新的预测一般来讲是1.5%，GDP的增长，这是乐观的，那么按照罗奇他们讲，现在已经是负增长。这是投行给出的数字，大家可以对比一下，2007年和2008年的预测的情况，蓝的是真实GDP的增长速度，大家可以看到，在四个季度当中都将有明显的下降，和07年相比，这个蓝的是消费支出，大家可以看到消费支出也有明显的下降，而在这里对中国来讲比较有意义的，就是美国进口，美国进口在一定意义上就是对咱们中国的出口会有明显的下降，就是粉色的在第一季度是零，然后下面在第二季度、第三季度是负的，这就说明，第一美国的消费增长速度将会有明显的下降，美国的进口速度也会明显下降，导致美国经济下滑的原因，最早还是次贷危机，由于时间的关系，我就不一一说明了。

　　在座的有许多是投行来的，所以我在讲的时候有一点班门弄斧，但是稍微说一下还是有意义的，次贷危机跟其他的危机有很大的不同，它的来源是金融机构为了摆脱，为了分散风险所创造出来的经营工具，这种经营工具本身的用意是比较好，我银行借了钱给按揭借款者，如果借款者不能还钱的话，我银行就要赔钱，那我要把这个契约卖给第三者，那么银行跟这个按揭贷款没关系了，那么风险就转到第三者了，从上面的这个图可以比较简单的反映这个现实，低收入者在经营困难，但是金融机构特别是次级贷款公司就鼓励他买，这个时候就形成了次级债，你把钱借给一个资信并不好的人，你这笔钱收回来就有风险，这个时候等于把相应的契约卖给了第三者，这样做的结果就是说我作为第一个我的贷款家少了，在三年前我看经济学家就讨论过这样的情况，他说这样一种创新确确实实对于防范风险来讲是有好处的，但是它让癌细胞扩散到身体的各个部分。

　　我这里就是次贷危机观念的东西，资产担保证券，这个简单来讲就是刺激住房贷款机构把这个卖给了投行，但事实上实际的操作比这难的多，我花了很长的时间希望把它搞清楚，但是直到现在还没有搞清楚，这里面有中间环节，它在这儿，他建了一个中间环节，它是一个隔离风险的，你的一些资产担保证券交给谁呢？也不是简单的卖，这有很多文章，由于时间的关系我就不多说了，你可以简单认为，为了规避风险，我并没有直接的把我的次债卖掉，另外一个我要成立一个新的机构，这个新的机构他持有这些次债的东西，就叫做资产担保证券，这个新的机构的资产，他经过包装，经过分级，然后造成了一种负债，就好象是银行一方面是有，它的负债是存款，资产是它的贷款业务，这个SPE跟这个情况有一点类似，它现在把它的有担保的证券CDO造出来的一个东西又卖给了别人，就是一个中间的环节，在这一方面就是说，我的资产就是刚才我说的，资产担保证券我担保以后卖掉以后，风险是降低的，举个例子就好象是我有一定的声望，大家对我可能有明确的评价，但是我加入了50人论坛我的身价提高了，实际上我把第一个单独的债券我打包跟其他的债券混在一起卖出去，这样CDO本身的风险是下降的，那么买这个CDO的投资者所要求的价钱报的要低一点，那么SPY它又能够起到一个像一般经营机构那样的，我银行吸收存款我付利息，同时我还贷款收利息，收的利息要比我付的利息高，特别目的机构本身是可以挣钱的。现在的问题就是什么，当我作了SDO之后，我可以把SDO再卖给另外一个人，那个人就成为了，他可以把SDO作为它的资产，然后他再跟其他的金融工具相打包，相结合，又卖给另外一个人，那个又成为了另外一个资产，这又可以把它进一步扩大，然后又转到第五个人、第六个人，这样的话风险就由我先传给郑老师，然后传到蔡老师这儿，然后传到樊纲那儿，可以说美国加州的某一笔住房贷款的风险最后转到周玲那儿去了，这个最大的问题就是我根本不知道周玲买CPO的时候，他根本不知道CPO本身的风险是多少，也不知道它的价值是多少，所以一旦第一个借传者出了问题，最后整个链条都会崩溃，就会造成一系列的问题。由于这样一种非常复杂的金融工具，它把风险掩盖起来，所以对他往往没有知觉，一旦发生整个链条就坍塌了，面对这种情况欧洲的、美国的、日本的中央银行陷入了物资，但是次债危机仍然在扩散，现在大家谈的最多的问题，债券担保机构无力为债券再担保，既然无力担保一些债券就要进一步下跌。还有一个信用卡现在也出了问题，先从资产开始，几乎每个金融工具都出现了问题，每一种金融工具都出了问题，而对于这个问题怎么解决都没有问题。

　　美国现在采取的是刺激，这个在达沃斯论坛遭到了许多人的批评，问题的根源在于美国人消费，大量的借债，为了解决这个问题，美国政府按道理应该是紧缩，但现在紧缩会出现很严重的暂时的问题，他不愿意承受暂时的困难，所以采取了扩张的货币政策，最近有一篇文章美国人就像酒鬼，为了使酒鬼醒酒，现在让他多喝一壶，现在这种方法可以解决一时之渴，但是是权宜之计不可能根本解决问题，所以08年有一些问题是肯定的，有一些问题是不太肯定的，全球的经济幅度会下降，美国的贸易的增长幅度会要下降，美元是否贬值这是一个争论的问题，另外全球粮食价格、石油价格是否已经到顶，这也是一个问号，全球通货膨胀率是否会上升，一般大家认为会上升。还有一个问题国际资金的流向，大家一般认为美国金融资产出了问题，就会跑到发展中国家去，原来我也有这样的观点，这一次跟美国人谈，他们说不一定是这样，因为现在大家都说要现金，现在资金是往那些机构本身流。在未来一段时间内可能会有物价上涨和经济增长交替的时间，这一段时间可能是振荡。谢谢。

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