6月5日，证监会《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）》的征求意见阶段结束。这预示着自去年金融危机以来，中国股市新股发行被暂停九个月后，IPO重启已经渐行渐近。

　　此次IPO的重启超出投资者的预期。市场预期IPO会在下半年重启，但5月25日，管理层就抛出指导意见，表明IPO时间提前。同时，前后顺序也有所变动，早前市场预期创业板在先，并结合市场化的新股发行制度一并推出；但是此次主板发行在先，新股发行制度只稍作小的修改，火线上阵。

　　我们认为，这一提前显示此次IPO复出的一个重大特点——融资意义更大于改革意义。首先，IPO是在经济下行背景下一发不可不打的子弹，4万亿投资计划出台后，财政资金和银行资金大量投出，但是民间资金却始终难以流入实体经济，这造成间接融资和直接融资比例失衡，加大了宏观经济风险，通过IPO，可以将大量民间资金导入企业和经济刺激计划中；二是IPO提前意味着目前财政资金压力相当之大，特别是地方财政，在房地产土地出让金减少和上半年税收收入减少的情况下，地方政府经济刺激有心无力，故而通过IPO为企业募资。

　　由于此次IPO以融资为主导向，所以IPO重启所带来的新股发行制度改革的力度和深度并不大。可称之为微调或者渐进式改进，而非改革。IPO新规只是通过原有手段对部分局部利益进行调整，平稳了相关方的利益关系。如早前被外界所诟病的新股申购制度，此次IPO新草案规定，参与网下认购的机构投资者不得再参加网上公开认购，并限制了每一位投资者通过公开认购购买的股票数量，这一定程度上平衡了机构投资者和中小投资者的利益关系。


　　但是除了少数局部利益关系调整之外，整体上，新股发行制度改革并没有多大推进，难逃“旧药换新瓶”之嫌。如在新草案中，管理层把持着新股定价、上市节奏等方面的最终决定权，本质上仍然实行行政审批。一直以来，在这种审批制度下，新股发行并不是由市场供需双方决定，发哪只股票，何时发行，基本上由政府说了算。长此以往带来两个弊端，一是新股发行成为政府调控市场的行政工具，切割了资本市场与实体经济的市场机理联系，这在全球资本市场上都是罕见的。当市场好时，政府放开IPO，调控市场；当市场不好时，政府又出来救市，关闭IPO，使得A股成为典型的政策市。二是政府之手将股市揉捏成企业融资的工具，在行政审批下，政府和上市公司把股市当成低成本的融资手段，企业不分好坏推向市场，造成资源的低效配置，而大量成长性好的民间企业由于审批环节而被拒之门外。

　　从历史经验来看，“旧药换新瓶”的现象并不难理解。中国股市的优先政策目标一直被定位为融资，早前是“为国企脱困服务”，现在是经济刺激计划的必要补充，所以本次IPO的重启，基本上沿用这一政策逻辑。这导致——尽管中国股市自建立18年以来获得了长足的进步，伴随中国经济的高速成长，中国股市成为全球最具有影响力的新兴市场；但是与市场容量急剧扩大不相匹配的是，资本市场的改革较为滞后。与成熟市场相比，中国市场在制度建设和运行机制上，依然是一个新兴加转轨的市场，处于初级水平，制度建设和改革任重道远。如新股发行的行政审批，二级市场上的法治秩序和信息披露环境等等。

　　现在，决策层应该从战略高度来看待中国资本市场。政府应该回到市场监督、信息披露的角色中去，推动建立高效的市场化运行机制，完善证券市场法治环境，而不是牢牢把持着审批权，把关企业上市。在目前全球金融危机背景下，全球增长方式正在重塑，以新能源和新医药等为主的新技术革命正在酝酿，资本市场应将大量资源导入新产业和新增长点上，承担技术创新和产业升级的转换平台作用，而不是单纯的圈钱工具。

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